Notation souveraine : pourquoi l’Afrique emprunte plus cher que son risque réel

Un cran de notation en moins, et ce sont des dizaines de millions de dollars d’intérêts supplémentaires à payer chaque année. Trois agences installées à New York et à Londres — Moody’s, S&P Global et Fitch Ratings — déterminent en grande partie le prix auquel les États africains accèdent aux marchés financiers. Depuis deux ans, leurs verdicts font l’objet d’une contestation de plus en plus structurée sur le continent. Le débat n’a rien d’académique : il porte sur le coût du financement des routes, des hôpitaux et des centrales électriques.

Une notation souveraine évalue la capacité et la volonté d’un État à rembourser sa dette. Elle s’appuie sur des dizaines d’indicateurs : croissance, niveau d’endettement, recettes fiscales, réserves de change, mais aussi qualité des institutions et stabilité du cadre réglementaire.

Ces notes ne restent pas dans les rapports. Les fonds de pension, les assureurs et les gestionnaires d’actifs les utilisent quotidiennement, et beaucoup d’entre eux ont l’interdiction statutaire d’acheter des titres en dessous d’un certain seuil. Une dégradation peut donc évincer mécaniquement un pays de tout un segment d’investisseurs, indépendamment de ses fondamentaux réels.

Le cas d’Afreximbank a marqué les esprits. Entre juin 2025 et juin 2026, les trois grandes agences sont parvenues à des appréciations sensiblement différentes de la solvabilité de la banque panafricaine d’import-export. Fitch l’a dégradée à deux reprises, de BBB à BBB- puis à BB+, avant de cesser de la noter après résiliation du contrat. L’Union africaine a publiquement contesté le bien-fondé de ces décisions.

Autre épisode instructif : en août 2024, Fitch abaissait la note de Dangote Industries en invoquant les risques liés au chantier de la raffinerie de Lekki. Deux ans plus tard, l’installation tourne au-dessus de sa capacité nominale et a rééquilibré la balance commerciale nigériane. L’agence avait mal estimé le dossier, et sa décision avait renchéri le financement du projet au moment où il en avait le plus besoin.

Que deux analystes divergent n’a rien d’anormal. Qu’ils divergent de plusieurs crans sur un même émetteur suggère en revanche que la part de jugement subjectif dans la méthode est considérable.

C’est le cœur de la critique. Pour évaluer la « qualité institutionnelle » d’un État, Fitch et Moody’s s’appuient notamment sur les Indicateurs mondiaux de gouvernance de la Banque mondiale. Or ces indicateurs agrègent des dizaines d’enquêtes d’opinion et d’évaluations d’experts. Autrement dit, un repère présenté comme objectif repose lui-même sur des perceptions, dont certaines n’ont qu’un lien lointain avec la capacité d’un État à honorer une échéance obligataire.

Les agences défendent leur approche : leurs méthodologies sont publiques et détaillées depuis la crise de 2008, et le jugement d’expert reste indispensable pour apprécier une volonté de payer, qui ne se réduit à aucune formule. Leurs critiques répondent que ce jugement, appliqué à des économies mal couvertes par les données, produit une prime structurelle qui n’a rien à voir avec les taux de défaut observés.

Le mécanisme est simple et brutal. Une note plus basse signale un risque plus élevé ; les investisseurs exigent alors un rendement supérieur pour l’accepter. Sur une émission obligataire de plusieurs centaines de millions de dollars, deux points de taux supplémentaires représentent, sur dix ans, l’équivalent d’un budget d’infrastructure entier.

L’effet le plus pervers touche les pays non notés. Faute de couverture par les trois grandes, ils n’ont jamais pu tester leurs conditions réelles d’emprunt sur les marchés internationaux et restent cantonnés aux financements concessionnels des bailleurs. L’absence de note fonctionne alors comme une mauvaise note.

En mars 2026, Moody’s a confirmé la note ivoirienne à Ba2 avec perspective stable. Deux crans sous la catégorie investissement, mais parmi les meilleures signatures d’Afrique subsaharienne. Les motifs cités sont concrets : une croissance attendue entre 6 et 7 % par an, un déficit maintenu autour de 3 % du PIB conformément aux normes de l’UEMOA, des recettes fiscales passées de 12,7 % du PIB en 2022 à environ 15 % en 2025, et une dette publique projetée en repli de 59 % du PIB en 2024 à 56 % en 2027.

Les réserves des analystes sont tout aussi explicites : dépendance persistante aux recettes du cacao, progression de l’endettement et sensibilité aux aléas régionaux. Le Botswana, Maurice et le Cap-Vert conservent, eux, les meilleures notations du continent — signe qu’une bonne signature africaine reste possible, mais qu’elle se construit sur la durée.

Le sujet est monté jusqu’au G20. Sous présidence sud-africaine, l’agenda a intégré la promotion de notations souveraines plus transparentes et la question du coût du capital pour les économies en développement, avec la proposition d’une commission dédiée. Pour beaucoup de responsables africains, c’était la première occasion de porter le débat dans une enceinte où il ne pouvait plus être ignoré.

Deux pistes se dessinent en parallèle. La première consiste à diversifier les sources de notation et de financement, en s’appuyant davantage sur les marchés régionaux — la BRVM à Abidjan, la Bourse de Johannesburg, celle de Nairobi. La seconde, portée au niveau de l’Union africaine, vise la création d’une agence de notation panafricaine capable de produire des évaluations concurrentes. Sa crédibilité dépendra entièrement de son indépendance vis-à-vis des États qu’elle notera, et c’est là que le projet est attendu.

Pour qui place son épargne, ces débats ont une traduction pratique. Une note souveraine reste une opinion, pas un verdict : elle synthétise utilement une masse d’informations, mais elle ne dispense pas de lire les fondamentaux. Croissance, structure des recettes, échéancier de la dette, dépendance à une matière première : ces éléments sont publics et souvent plus parlants qu’une lettre.

Et si l’écart entre le risque perçu et le risque constaté est réel, il désigne aussi une opportunité. Les marchés qui corrigent leurs anomalies de prix récompensent ceux qui les ont identifiées avant tout le monde. Encore faut-il que la correction vienne — et elle ne viendra pas des agences seules.

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Sources : Moody’s Ratings, Fitch Ratings, Union africaine, Banque mondiale (Worldwide Governance Indicators), portail de l’économie ivoirienne.